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NESTOR Gold - Quartalsbericht 4/2017

Gold beendete das Jahr 2017 bei 1‘303,05 USD/Unze, was einem Plus von 1,8% im Berichtsquartal entspricht. Im Jahresvergleich gewann Gold 13,1%. in USD.

Der FTSE Gold Index sank im Berichtsquartal um 0,4% (in EUR) und beendete das Jahr mit einem Minus von 4,3% (in EUR; + 9,1% in USD). Der NESTOR Gold Fonds sank im Berichtsquartal 1.8% (EUR) und auf Jahressicht ergab sich ein Plus von 1,1% (EUR). Im vergangenen Jahr konnte der Fonds, trotz der Unterperformance der Smallcaps gegenüber den grosskapitalisierten Werten, physisches Gold, die Benchmark sowie die Peergroup outperformen.

Der Goldmarkt war im letzten Quartal 2017 relativ stabil. Die grössten Preisbewegungen ergaben sich primär durch Verkäufe an der COMEX im November/ frühen Dezember. Die Zuflüsse aus ETFs waren stabil wenn auch relativ gering. Die Nachfrage aus China war bis zur FED-Entscheidung im Dezember noch recht zurückhaltend. Dies ist v.a. auf den relativ späten Neujahresanfang in China zurückzuführen, was die Zukäufe u.E. auf Ende Dezember bzw. Anfang 2018 verschob.

Die Quartalsergebnisse fielen durchschnittlich besser als erwartet aus und das Investorenvertrauen in die  Industrie konnte  weiter gesteigert werden. Die meisten Unternehmen in unserem Portfolio erhöhten den Produktionsausblick und reduzierten gleichzeitig den Kostenausblick. Die immer noch zu beobachtende Industriedisziplin und die stabilen Kosten sollten bei einem erneuten Anstieg des Goldpreises zu einem substantiellen Hebel bei den Goldminen führen.

Die wichtigsten Entwicklungen für das Jahr 2018

  • Das Goldangebot wird die nächsten Jahre konstant sinken
  • Ein neuer Investitionszyklus für Gold startet, da die Realrenditen u.E. deutlich fallen werden und sich die Vertrauenskrise auf die Zentralbanken ausbreiten wird

Das Goldangebot sank bis Ende des Q3 2017 um 7% und ausgehend von den wenigen Neuprojekten seit 2012 sollte das Goldangebot über die nächsten Jahre weiter sinken. Das wird den Goldpreis unterstützen, da immer weniger Investmentnachfrage nötig sein wird, um Angebotsengpässe auszulösen. Die zunehmende Angebotsknappheit auf dem Markt wird auch durch ETF Flows ersichtlich. So sind 2016 die Zuflüsse in Gold-ETFs mehr als doppelt so hoch ausgefallen als letztes Jahr und dennoch war die Goldperformance 2017 besser als 2016. Zusammengefasst sollte durch das strukturell sinkende Angebot und eine steigende Nachfrage aus den Schlüsselmärkten (China und Indien) eine zusätzliche Investmentnachfrage zu sehr positiven Goldpreisreaktionen führen.

Im Oktober 2017 prognostizierte unser seit 20 Jahren bewährtes Vorlaufindikatoren-Model für die Vereinigten Staaten ein schwächeres Wachstum im Jahr 2018. Während den letzten Wochen sahen wir verschiedene Zeichen, die auf ein relativ schwaches Wachstum hinweisen. Die Graphik unten links zeigt den  „US Economic Suprise Index“, welcher sich auf einem sehr hohen Level befindet bei dem üblicherweise die wirtschaftlichen „Überraschungen“ schlechter werden und die Zinsen tendenziell fallen. Über 90% der Investoren erwarten steigende langfristige US-Zinsen und ebenfalls steigende Realzinsen. Falls das Gegenteil eintritt sind Investoren mit sinkenden 10-jährigen Staatsanleihen Renditen und fallenden Realrenditen konfrontiert, was für den Goldpreis ein sehr positives Umfeld sein würde. Auf ein ähnliches (nicht Konsens) Ergebnis kommt man  bei der Betrachtung des Verhältnisses zwischen den 10-jährigen Staatsanleihen und der Veränderung der Geldmengenbasis (Chart rechts unten). Basierend auf der Annahme, dass die Geldmengenbasis zurückgefahren wird (QT), sollten 10-jährigen Staatsanleihen 2018 auf etwa 1,5% fallen.

Chart: NESTOR Gold Grafik 1

Unsere Modelle sagen einen Rückgang der 10-jährigen Staatsanleihen Renditen in der Höhe von ca. 1% voraus, was bei einer stabilen Inflation gleichermassen auf die Realzinsen wirken würde. Aufgrund der sehr starken Sensitivität des Goldpreises gegenüber Änderungen der Realzinsen kann allein dies zu einem starken Goldpreisanstieg führen.

Neben den Zinsen gehen wir auch von einer höheren Inflation aus. Unsere Modelle sagen eine steigende Inflation im Jahr 2018 voraus. Hauptgründe dafür sind: importierte Inflation (schwächerer US-Dollar), steigende Rohstoffpreise (Ende des langjährigen Rohstoffbärenmarktes) und steigende Löhne (tiefste Arbeitslosenquote seit vielen Jahren). Das könnte die Realzinsen nochmals um 0,5% bis 1% reduzieren und damit dem Goldpreis weiter helfen.

Bei einem sinkenden Wirtschaftswachstum und steigender Inflation werden die Zentralbanken die kurzfristigen Zinsen nicht erhöhen können, ohne eine Rezession oder einen Einbruch der Aktienmärkte auszulösen. Die Zentralbanken sind deshalb in ihrem Handlungsspielraum extrem eingeengt, was das Vertrauen in sie gefährden wird. Sobald die Vertrauenskrise die Zentralbanken erreicht (heutzutage betrifft sie primär das politische Establishment) wird dies sehr positiv für den Goldpreis sein.  Die untenstehende Graphik zeigt das „Economic Confidence Model“ (ECM) von M. Armstrong  und den zum ökonomischen Vertrauen negativ korrelierenden Goldpreis. Der nächste Abwärtstrend des ECM hat vor kurzem begonnen und wird bei einer bestehenden negativen Korrelation zu steigenden Goldpreisen führen.

Chart: NESTOR Gold Grafik 2

Die wichtigsten Faktoren für Goldminen im Jahr 2018

  • Wachstumsinvestitionen nimmt weiter ab, der freie  Cashflow steigt weiter an, was positive Auswirkungen auf die Unternehmensbilanzen haben sollte (reduzierte Verschuldung, was üblicherweise in „günstigeren“ Bewertungen resultiert).
  • Zurückgewinnen des Investorenvertrauens dank positiver Überraschungen (vs. Guidance).
  • Die günstigen Bewertungen (P/B 1,2x; P/CF 7x) beginnen sich weiter zu normalisieren.

Goldminen befinden sich immer noch im sogenannten „Sweet-spot“ des Zyklus (stabile Kosten, einen operationellen sowie finanziellen Leverage, Industriedisziplin und niedrige Aktienbewertungen). In dieser Phase (meist in den ersten Jahren eines neuen Goldbullenmarktes) sollten Goldminen physisches Gold um einen Faktor von 5-15 übertreffen.

Warum ist es ein guter Zeitpunkt in Goldminen zu investieren?

Gold und Goldminen zeigen oft saisonale Muster. Basierend auf den vergangenen Jahren war ein Einstieg um das Jahresende lukrativ (Daten in EUR, NESTOR Gold, B-Klasse):
Dez. 2013 Tief: +36% in 84 Tagen
Dez. 2014 Tief: +50% in 34 Tagen
Dez. 2015 Tief: +159% in 203 Tagen
Dez. 2016 Tief: +38% in 46 Tagen

Wir sind überzeugt, dass nun ein Einstieg lohnenswert sein wird. Positiv stimmen uns:

  • COMEX-Positionierung nun wieder tief, was in der Vergangenheit sehr positive Auswirkungen für die weitere Entwicklung von Goldminen hatte.
  • Sentiment ist wieder negativ, was in der Vergangenheit auch sehr positive Implikationen hatte.
  • Goldminen waren Ende November/ Anfang Dezember gegenüber einem sinkenden Goldpreis sehr widerstandsfähig, dies war ein frühes Zeichen für die Bodenbildung der Goldminen.

Konklusion

2016 begann ein neuer Goldbullenmarkt, was durch das Verhalten in der Goldminenindustrie und bei den Investoren klar erkennbar ist. Es zeigt sich eine steigende Goldnachfrage, v.a. in den Schlüsselmärkten (China und Indien), während das Angebot im vergangenen Jahr gefallen ist. Goldminen befinden sich immer noch im sogenannten „Sweet-spot“ des Zyklus (stabile Kosten, einen operationellen sowie finanziellen Leverage, Industriedisziplin und niedrige Aktienbewertungen). In dieser Phase sollten Goldminen physisches Gold um einen Faktor von 5-15 übertreffen, wie dies 2016 der Fall war.

Der NESTOR Gold Fonds konnte sich während der 1½ jährigen Konsolidierungsphase für den nächsten Bullenmarkt positionieren (wie im Jahr 2015). Der Fonds konnte auch 2017 physisches Gold, die Benchmark sowie die Peergroup outperformen, was bei einem andauernden Goldbullenmarkt auch 2018 der Fall sein sollte.

Chart: NESTOR Gold Grafik 3